什么是利差交易

1. 什么是利差交易

时间回到上世纪90年代中期，情况已经越来越明显了，日本央行准备在与通缩的战斗中采取越来越激进的措施。随后也正是日本央行开启了央行史上最大胆的货币试验，最终给我们带来了诸如零利率（ZRIP）和量化宽松（QE）这样的新概念。
投资者不仅可以预计日元贬值，而且巨大的利差也给这种交易策略以支持，或者用做固定收益那些人的说法，带来了正利差。在这种情况下，日元需要升值5%才能达到平衡点。
而事实上，在1995-1998年期间，美元对日元汇率从80升至140。由于正利差构成了这一交易策略总回报中的相当大一部分，这一策略很快就被称为“日元利差交易”（顺便提一句，对这段时期日元从80跌至140的美好回忆正是当前许多做多美日汇率的对冲基金背后的支撑因素）。
但直到1998年，日元利差交易在圈外仍然少有人知晓。直到那个时候，这仍然是少数对冲基金和固定收益天才的玩物。然而，就在那一年，俄罗斯违约引发轩然大波，市场看到了这些少数人所承担的大量风险出现了无序的关闭。从俄罗斯国债到丹麦MBS再到亚洲货币，看起来每种资产都由做空日元的头寸“融资”。LTCM以及那些跟随他们的华尔街投行自营交易部门处在了漩涡中心。此外，还有许多许多人，比如JulianRobertson的老虎基金，也遭重创。
“利差交易”一词迅速变成金融领域的通用词汇，以至于近期任何日元或者其他货币的空头都被一些分析师和股票投资者称为“利差交易”。
但这是错的。想想看，如今谁的利率更低？美国还是日本？是的，现在不存在利差。那么欧洲VS日本呢？同样也不存在。投资者做空日元仅仅是由于他们下注日元贬值，而非利差的原因。
这意味着这笔配对交易的价格波动相对于利差而言较小。
比如：如果你做澳元与美元之间的利差交易，两者之间的利差目前约3%。没有很多利差空间。而尽管近期两种货币的价格波动从历史标准看非常低，但仍有约10%。这意味着你的回报主要受到货币升值/贬值的影响，而非利差。你可以称这笔交易有正利差，但你不能将其称作利差交易。
经典的货币利差交易来自于之前许多新兴市场国家有着固定汇率和高利率的时期，这主要是由于这些经济体的金融市场很小且缺乏政策可靠性。但如今时代已经变了。在外汇市场领域，已经很少有真正的利差交易。相对于潜在的利差，汇率波动性过高了。近期唯一真正的利差交易的机会出现在债券市场，主要经济体金融市场的低政策利率和陡峭的收益率曲线

2. 几种利差套利操作介绍

几种套利方式简介 利差套利操作对提高固定收益投资组合回报大有裨益。几种常见的套利策略包括： 1、使用7 天正回购融资，同时买入央行票据或短期融资券； 2、使用7 天正回购融资，同时申购货币市场基金； 3、央行票据和短期融资券之间的信用利差套利。 限于市场流动性，目前的信用利差套利在实现上存在一定障碍，但随着债券市场的不断发展和完善，套利操作的交易成本必然逐步降低，可行性也会逐渐增强。
 套利策略损益分析 几种套利方式中，使用 7 日正回购融资，同时申购货币市场基金的方法，回报较为稳定风险相对较小；使用7 日正回购融资，同时买入央行票或买入短期融资券的套利方式，在操作方法基本一致，但央票流动性要好于短期融资券，信用风险也小于短融，收益也略低。信用利差套利在几种套利方式中收益较高，此外情景分析还表明：假定利差不变，当收益率曲线上移时该套利操作回报上升。 几种套利方式简介 本文关注的重点主要是当前市场环境下存在一些套利机会。在市场收益率普遍较低的情况下，恰当运用套利机会将对提高投资组合收益有所帮助。尽管本文讨论的某些套利策略受市场流动性所限，在实际操作中存在一定障碍，但随着债券市场的不断发展和完善，套利操作交易成本必然逐步降低，可行性也会逐渐增强。
·使用质押式正回购融资，同时买入央行票据的套利操作
从目前的市场利率看 7 天回购利率和央行票据之间存在较为稳定的利差；1Y期央行票据和7 天回购的利差约为50~55bp；3M 期央行票据和7 天回购利差大约在35~40bp。可以在交易日T 进行7 天正回购融入资金，并用融入的资金购买央行票据；在交易日T+7 卖出央行票据获得资金，并用此资金支付7 天正回购的本金和利息。该方法不占用资金，但会占用现券，即在交易日T 进行正回购融资时，套利操作人手中必须持有可以作为抵押券的现券。
·使用质押式正回购融资，同时买入短期融资券的套利操作 套利操作方法与上相同，只不过在交易日T 买入短期融资券，而非央行票据。由于短期融资券收益率比同期限央行票据高，此方法可获得较高收益；但应注意的是短期融资券流动性较央行票据略差，套利操作风险也相应较高。投资者在进行套利操作时应选取信用评级高且流动性好的短融。另外，06 年短期融资券发行利率有较大幅度提升，相应券种二级市场收益率也有较大提高，与当前回购利率利差较大，选择此类券种进行套利操作获利更高。
·使用质押式正回购融资，同时申购货币市场基金的套利操作 由于货币市场基金年化收益率较为稳定（大多数货币市场基金7 天年化收益率在1.9%~2.0%之间），与7 天正回购利率利差稳定，且无申购赎回手续费；套利回报较稳定，风险相对较小。但需要指出的是，赎回货币市场基金时，资金到帐日和赎回申请日之间可能相隔2~3 个工作日；而且基金管理人有权拒绝或暂停基金投资者的申购申请。
图1：7 天正回购和央行票据（短期融资券 / 申购货币市场基金）套利策略流程图
资料来源：国信证券经济研究所 ·央行票据和短期融资券之间的信用利差套利 期限相近但发债主体资信等级不同的债券之间存在信用套利机会，例如期限相近的短期融资券和央行票据。以剩余期限在1 年左右的短期融资券和央行票据为例，其利差在60bp 左右；可构建如下的套利操作：
交易日 T，进行7 天买断式逆回购融入央行票据，立即将融入的央票卖出，再用卖出央票获得的现金购买短期融资券，对短期融资券进行正回购操作，以融入的资金覆盖买断式逆回购的融券成本；若上述交易均在1 日之内完成则基本不占用资金和现券。交易日 T+7，买断式逆回购到期，买入央票，完成买断式逆回购交易，获得现金用于覆盖买入央行票据的成本；正回购到期，支付交易对手本息，获得短期融资券，立即将其卖出，并用获得现金覆盖完成正回购交易须支付的本息。套利操作流程图如下。图2：央行票据和短期融资券套利操作在交易日T 的流程图 图3：央行票据和短期融资券套利操作在交易日T+7 的流程图

3. 利差交易的介绍

利差交易一般用在外汇市场上，是指利用两市场的不同利率水平进行一系列套利操作的的交易方式。

4. 几种利差套利操作介绍。

几种套利方式简介 利差套利操作对提高固定收益投资组合回报大有裨益。几种常见的套利策略包括： 1、使用7 天正回购融资，同时买入央行票据或短期融资券； 2、使用7 天正回购融资，同时申购货币市场基金； 3、央行票据和短期融资券之间的信用利差套利。 限于市场流动性，目前的信用利差套利在实现上存在一定障碍，但随着债券市场的不断发展和完善，套利操作的交易成本必然逐步降低，可行性也会逐渐增强。
 套利策略损益分析 几种套利方式中，使用 7 日正回购融资，同时申购货币市场基金的方法，回报较为稳定风险相对较小；使用7 日正回购融资，同时买入央行票或买入短期融资券的套利方式，在操作方法基本一致，但央票流动性要好于短期融资券，信用风险也小于短融，收益也略低。信用利差套利在几种套利方式中收益较高，此外情景分析还表明：假定利差不变，当收益率曲线上移时该套利操作回报上升。 几种套利方式简介 本文关注的重点主要是当前市场环境下存在一些套利机会。在市场收益率普遍较低的情况下，恰当运用套利机会将对提高投资组合收益有所帮助。尽管本文讨论的某些套利策略受市场流动性所限，在实际操作中存在一定障碍，但随着债券市场的不断发展和完善，套利操作交易成本必然逐步降低，可行性也会逐渐增强。
·使用质押式正回购融资，同时买入央行票据的套利操作
从目前的市场利率看 7 天回购利率和央行票据之间存在较为稳定的利差；1Y期央行票据和7 天回购的利差约为50~55bp；3M 期央行票据和7 天回购利差大约在35~40bp。可以在交易日T 进行7 天正回购融入资金，并用融入的资金购买央行票据；在交易日T+7 卖出央行票据获得资金，并用此资金支付7 天正回购的本金和利息。该方法不占用资金，但会占用现券，即在交易日T 进行正回购融资时，套利操作人手中必须持有可以作为抵押券的现券。
·使用质押式正回购融资，同时买入短期融资券的套利操作 套利操作方法与上相同，只不过在交易日T 买入短期融资券，而非央行票据。由于短期融资券收益率比同期限央行票据高，此方法可获得较高收益；但应注意的是短期融资券流动性较央行票据略差，套利操作风险也相应较高。投资者在进行套利操作时应选取信用评级高且流动性好的短融。另外，06 年短期融资券发行利率有较大幅度提升，相应券种二级市场收益率也有较大提高，与当前回购利率利差较大，选择此类券种进行套利操作获利更高。
·使用质押式正回购融资，同时申购货币市场基金的套利操作 由于货币市场基金年化收益率较为稳定（大多数货币市场基金7 天年化收益率在1.9%~2.0%之间），与7 天正回购利率利差稳定，且无申购赎回手续费；套利回报较稳定，风险相对较小。但需要指出的是，赎回货币市场基金时，资金到帐日和赎回申请日之间可能相隔2~3 个工作日；而且基金管理人有权拒绝或暂停基金投资者的申购申请。
图1：7 天正回购和央行票据（短期融资券 / 申购货币市场基金）套利策略流程图
资料来源：国信证券经济研究所 ·央行票据和短期融资券之间的信用利差套利 期限相近但发债主体资信等级不同的债券之间存在信用套利机会，例如期限相近的短期融资券和央行票据。以剩余期限在1 年左右的短期融资券和央行票据为例，其利差在60bp 左右；可构建如下的套利操作：
交易日 T，进行7 天买断式逆回购融入央行票据，立即将融入的央票卖出，再用卖出央票获得的现金购买短期融资券，对短期融资券进行正回购操作，以融入的资金覆盖买断式逆回购的融券成本；若上述交易均在1 日之内完成则基本不占用资金和现券。交易日 T+7，买断式逆回购到期，买入央票，完成买断式逆回购交易，获得现金用于覆盖买入央行票据的成本；正回购到期，支付交易对手本息，获得短期融资券，立即将其卖出，并用获得现金覆盖完成正回购交易须支付的本息。套利操作流程图如下。图2：央行票据和短期融资券套利操作在交易日T 的流程图 图3：央行票据和短期融资券套利操作在交易日T+7 的流程图

5. 利差交易的简介

例如：2013年日元升值就受到利差交易的影响。日本的利率水平较欧美低，国际投资者借入日元，在国际上购买更高收益水平的资产，当规模达到一定程度时，往往影响一国的货币。当这些投资者进行套利平仓时，需要还日元，所以就抛售资产，购入日元，于是推进了日元兑美元的攀升。

6. 利差交易的范例介绍

利差交易（Carry Trad 利差交易（Carry Trade）e） 　Carry trade一般指外汇上的利差交易，即借入利率较低的货币，然后买入并持有较高收益的货币，借此赚取利差。

7. 价差的套利原理

白银套利交易的基本原理在所有的套利品种中，白银是非常好的表的资产，相比其他农产品、工业品，白银套利有以下特点　　（1）全球范围的认同度,自有文明记载以来，无论是首饰消费，还是作为交易用的货币，白银都发挥着重要的作用。　　（2）全球统一定价，白银无论是在发达国家还是发展中国家、民主国家专制国家，其定价都是一样的，正是由于定价的唯一性，决定了白银价差套利一定是回归的，相比农产品、工业品等产品，由于存在贸易保护等种种原因，不同交易所的价格也往往相差甚远。　　（3）属性稳定，相比其他标的资产，白银化学属性相对稳定，银无论存放几百年，永远不会变质，并且只要规定纯度，不同交易所的标的资产完全可以视为一样的。　　（4）投资者结构差异，同样的商品，为何会有明显的价差呢？正是由于存在不同的投资者机构群体决定他们对商品价格走势未来的预期不一样，上海黄金交易所的投资者以个人散户为主，而Comex白银的投资者是以成熟的投资者为主，投资者的结构不同决定了同样的商品在不同的市场具有明显的差异。　　（5）具有类金融期货的特点，在期货套利当中，如果涉及到商品期货，价差不一定会回归，投资者想要实现套利的收益就必然会涉及到现货的交割，而商品交割流程相对复杂，作为一个专业的投资者并不希望牵涉到现货交割的问题。对金融期货来说，比如股指期货是以现金交割，不存在现货交割的问题，即使未来的国债期货以现劵交割，但由于国债现劵流动性保值性都非常好，也可近仅似于现金交割。对白银来说，虽然也是以现货交割，但由于白银作为全球的仅次于黄金的硬通货，流动性保值性都非常好，类似于金融期货，使得白银套利机会非常多。　　（6）白银是完美的套利品种，白银既有类似于金融期货完全的均值回归，又有商品期货较高的收益率，但风险却与股指期货套利一样，属于低风险的投资策略。

8. 利差交易的具体影响

利差交易（Carry Trade）：全球流动性泛滥制造者 利差交易 2007年2月27日，中国A股市场的暴跌心有余悸。当日上证综合指数大跌8.84%，深圳成份指数大跌9.29%，创出十年来最大的单日跌幅；当A股大跌之势已成定局时，国际汇市波澜骤起，美元兑日元汇率由120.38开始急速下跌，到2月28日凌晨4点，最低跌至117.49，15个小时内跌幅为2.4%，跌势之快创下了2013年前纪录。与此同时，随着欧洲、北美证券交易所的陆续开盘，全球股市跌声一片。 从那个时候开始，人们才开始关注由来已久的利差交易，以及利差交易和全球股市的密切关系。 廉价日元大量涌入全球市场 从4月份开始，利差交易卷土重来，欧元、澳元和英镑兑日元很快回复到原先的水平。而在2013年期日本央行对未来升息并不确定之后，利差交易更是愈演愈烈，高息货币兑美元纷纷创出纪录高点，美元兑日元维持在四年半高点123.70日元附近，欧元兑日元则创出166日元的纪录高点，澳元兑日元则在纪录高点 104.50日元附近，英镑兑日元在高点245.20日元附近徘徊。 利差交易（Carry Trade）就是利用不同货币的利差谋取收益的交易方式。由于日本长期实行零利率，为了追逐利差收益，国际投资者纷纷借入日元购买那些以其他币种计价的高收益资产，希望从中获利。据估计，日元利差交易的规模可能高达数千亿美元。日本的零利率政策使得廉价的日元大量涌入全球市场，买入高息债券或者涌入股市，从而推高了各国流动性水平。 牛市背后的推手 根据世界清算银行的外汇市场年报，2005年至2006年全球流动性资金非常充沛，主要因素就是货币之间利差导致的套利行为。可以说，从原油期货到金属期货再到股市，在每一个牛市神话的背后，都有着利差交易资金的身影。 利差交易能够带来收益的前提条件是汇市波动必须平稳，因为利差交易者要承担汇率波动风险，如果汇率大幅波动，不仅汇差损失可能侵蚀掉利差交易收益，还可能使利差交易者血本无归。 过去一年，由于越来越多的投资者借入日元后将其抛出以买进以其他货币计价的资产，日元汇率一路下滑，利差交易资金不仅获得利差收益，而且享受了汇率贬值带来的双重收益。另外，利差交易的资金很大程度上是流入变现能力强的股市，因此我们可以发现，在流动性充足的情形下，全球股市都在上涨，不能不说利差交易起了很大的作用。 利差交易也有软肋 利差交易但是，当市场意识到可能威胁利差交易的风险因素时，利差交易者便会义无反顾地平仓。那么，利差交易者惧怕的风险因素有哪些？ 首先是汇率市场的波动。由于日本企业不得不在3月底会计年度结束前会将海外获利汇回以换取日元，日本企业纷纷要收回国际投资，对利差交易进行平仓，引起了日元的大幅升值。而其他投资者为了锁定获利，也随之进行平仓，引起了日元的更大波动，日元的每一次回调都成为下一波利差交易平仓的机会，引起日元一波又一波的升幅。这已经在2013年3月份得到了验证。 其次是利差交易者持有资产价格的波动。全球股市在2013年均迭创新高，其中一个重要原因是流动性过剩所推动，而针对日元的利差交易，恰恰是全球资金流动性泛滥的源泉之一。在大幅上涨之后，一旦股市转入下跌、造成资金蒸发，就会对日元利差交易者构成威胁。股市动荡可能引发汇市连锁反应，同样对利差交易者构成威胁。最终全球股市动荡与日元暴涨产生互为因果的正反馈影响：股市跌，引发日元利差交易被平仓，空头回补买盘推动日元涨；日元涨，进一步促使利差交易被平仓，从而减少股市的资金供应，导致股市继续挫低。 料将长期存在 2013年5月前国际金融市场上一直存在着对美国经济形势和全球股市过热状况的担忧情绪，利差交易者时刻准备抛售其持有的其他各类资产，再用抛售所得来购回日元，以便偿还早先借入的日元贷款。日本央行上周维持利率在0.5%不变，且总裁福井俊彦表示对于未来升息并无预设立场，浇熄了7月升息预期，此后日元一直全面走跌，利差交易义无反顾。 可以想象，以后利差交易会继续进行，每一次日元的走强都成为进入利差交易的机会。即使日本央行在2013年8月份升息，只能会短暂挫伤利差交易，由于日元和其他货币利差仍然很大，并不能改变利差交易长期存在的趋势。